なぜアクティブファンドは長期で指数に勝てないのか？バフェットの百万ドル賭けと SPIVA の鉄証

「台湾のマネジャーは特別に優れているのか」と問い始める前に、まず理解すべきことがある——なぜ米国では、最も賢い人々でさえ、何もしない指数ファンドに負けるのか。

2026.06.03 ｜ 柴行者 ｜ ProfitVision LAB ｜ アクティブ vs パッシブシリーズ：① 米国篇（本稿） → ② 台湾篇 → ③ マラソン解剖 → ④ アクティブ ETF

十年続いた賭け

2007 年末、バフェットは公に賭けを張り出した。彼は100 万ドルを賭け、S&P 500 を追跡する低コスト指数ファンドが、2008 年から 2017 年の十年間で、専門家が厳選した「ヘッジファンドの組み合わせ」を上回ると断言した。

対戦相手は資産運用会社 Protégé Partners の Ted Seides である。彼は適当に選んだのではない——五本の「ヘッジファンドのファンド」（fund of funds）を選び、その背後には合計百本超の一流ヘッジファンドが連なっていた。つまりウォール街で最も高く、最も賢い運用者たちを動員したのである。賭けの賞金は、勝者の指定する慈善団体へ全額寄付される。

十年後、結果は勝負ではなく処刑だった：

その五本の厳選組み合わせの十年累計リターンはそれぞれ 21.7%、42.3%、87.7%、2.8%、27.0%——指数の +125.8% に追いついたものは一つもなく、うち一本は十年でわずか 2.8%、ほぼ原地踏歩である。最終的な賞金（バークシャー株に換えて約 222 万ドルまで増えた）は、オマハの Girls Inc. に寄付された。

バフェットが賭けたのは、決して「市場が上がること」ではない。彼が賭けたのは——管理報酬や成功報酬を層ごとに取り、頻繁に売買する賢い人々が、コスト控除後には、何もせず静かに複利する指数ファンドに追いつけない、ということだ。彼が賭けたのは人間性とコストであり、運ではない。

逸話ではなく母集団：SPIVA の判決

一つの賭けは運だと言える。だが「全米のアクティブファンド」を母集団とし、毎年健康診断したらどうか？それがまさに S&P Dow Jones Indices が毎年公表するSPIVA スコアカードの仕事である——「何パーセントのアクティブファンドが、本来上回るべき指数に負けているか」を集計する。

2024 年末時点の最新データは、落ち着かない答えを返す。まず結論から：期間を伸ばすほど、負ける人は増える。

言い換えれば、2010 年に米国大型株アクティブファンドを無作為に一本選んで 15 年持ち続けた場合、およそ九割の確率で、「最初から指数を買っておけばよかった」と後悔する。基準を全米国内株式ファンド全体に広げ、より広い S&P Composite 1500 と対比すると、15 年の劣後比率はさらに 93.23% に達する。

さらに残酷な事実がある。2024 年末までの 15 年間において、株式のどのカテゴリーにも、「過半数のマネジャーがベンチマークを上回った」事例は存在しない。大型株が負けて小型株が勝つ、ではない——全面墨である。

ここで特に注意すべき点がある。SPIVA は「アクティブファンドが一つも勝たない」と言っているのではない。より厳しく、投資家の現実に近い問いを立てている——事前に、勝つ少数のファンドを選び当て、しかも最後まで持ち続けられるか？歴史上、偉大なアクティブマネジャーは確かに存在する。だが SPIVA が教えるのは、母集団全体を広げて見ると、事前に勝者を選び当てる勝率が、マーケティング話術が暗示するよりはるかに低い、ということだ。

なぜか？パッシブが長期で勝つ三つの構造的理由

アクティブファンドが「努力していない」わけではない。問題はこのゲームの数学構造が、最初から彼らに不利だという点にある。理由は三つ、しかも互いに掛け算で効く：

理由一：市場が効率的すぎる（賢い人同士が相殺する）

米国株式市場は、地球上で最も徹底的に分析された市場である。決算の一つ、サプライチェーンの噂の一つまで、何千人ものアナリストが数秒で織り込む。全員が賢いとき、「勝者の超過リターン」は必然的に「敗者の不足」と等しい——これはゼロサムゲームである。ノーベル賞受賞者のシャープ（William Sharpe）は、早くも「アクティブ運用の算術」で指摘した：コスト控除前、アクティブ投資家の平均リターンは市場に等しいだけであり、集団として自分自身を上回ることはできない。

理由二：コストがゼロサムをマイナスサムに変える

管理報酬、取引コスト、税負担を算入した瞬間、ゼロサムゲームはマイナスサムゲームになる。指数ファンドの内包コストは 0.03%–0.1% まで下げられる一方、アクティブファンドはしばしば 1%–2% に達する。毎年 1.5% のコスト差は、複利 20 年で最終資産の三分の一超を食い潰す。これが「負ける比率が時間とともに上昇する」理由——時間はコストの増幅器である。

理由三：時価総額ウェイトの集中度（勝者総取りの難題）

時価総額加重指数には隠れた特性がある：最も大きく上がった勝者に、自動で最大のウェイトを置く。過去十年、米株リターンは「マグニフィセント・セブン」（Mag 7）数銘柄に高度に集中した。「リスク分散」するアクティブマネジャーが、これら急騰株をわずかにアンダーウェイトしただけで市場に劣後する——かといって過度集中はリスク管理の規律に反する。時価総額加重指数そのものが、負けにくいモメンタムの賭けなのである。この概念を覚えておいてほしい。台湾篇では、シリーズ全体の核心になる。

では、反対意見はどう言うか？

誠実さは研究の底線である。だから反対側の声も机に載せる。2026 年の学術論文は、SPIVA が「悲観的すぎる」と主張した。批判は三点——退場ファンドを一律に負けと計上すること、規模を問わず等ウェイトにすること、「仮説的指数」であって「実際に買えるパッシブファンド」ではないものと対比すること。資産加重に切り替えると、アクティブファンドの劣後比率は 79% から約 56% に下がる、という。

では台湾は？台湾のマネジャーは例外になるのか？

ここまで読んだ読者の胸には、妥当な反論が浮かんでいるはずだ：米国市場は効率的すぎてアクティブの余地がない。だが台湾は違う。

台湾株式市場の売買代金は、長年、個人投資家が六〜七割を占める。理論上、個人が多いほど価格形成は感情的になり、市場はより「非効率」になる——そして非効率こそ、アクティブマネジャーが割安を拾い、超過リターン（アルファ）を稼ぐ温床である。だから自然な仮説はこうなる：より「愚かな」市場では、賢いマネジャーほど勝ちやすい。

この仮説は聞こえがよい。台湾には「群益台湾マラソン」のような長寿ファンドもあり、「長年 0050 を上回る」活きた看板として売られている。

では、台湾のアクティブファンドは、本当に市場を上回ったのか？次稿では、台湾自身のデータ——そして「市場に勝つとは何か」を考え直させる核心の問い——で答える。答えは、直感とまったく逆かもしれない。

よくある質問 FAQ